分级基金的运作原理，定折、下折、上折操作，以及分级A、分级B的套利原理
目录
说明
前段时间看到某大V说自己在股灾前期，感觉市场明显在高位的时候，重仓分级A保住了收益，后来又在分级A非理性下跌的时候大批买入，通过下折获得25%以上的收益。
分级A的原理我之前是了解过的，我知道买入分级A赚的是固定的利息，当时看了一下大多是5%～7%的固定利息，和陆金所的8.4%的网贷收益相比没有吸引力，于是就没再关注。
直到看到大V事后的现身说法，被“25%”的收益刺激了，好奇心被激发了，分级A怎么可能有这么高的收益？ 做了一番了解研究，总算搞明白了分级基金的运作原理，母基金、分级A、分级B的概念，定折、上折、下折操作方法以及套利的原理。
分级基金的形态
分级基金有三种形态，分别是母基金、分级A、分级B。它们的关系是：两个单位的母基金可以拆成一个单位的分级A和一个单位的分级B，分级A和分级B是子基金。
以建信双利分级(165310)为例，编号为165310的建信双利分级是母基金，编号为150036的建信稳健是分级A，编号为150037的建信进取是分级B。
如果单看母基金，这就是一只普通的主题基金而已，建信双利的母基是主动管理的股票基金，此外还有跟踪医药、证券、钢铁等主题的主动型或者被动型母基金，和其它的主题基金一样丰富。
分级基金和其它基金显著不同的地方在于一个主题下有三只基金，那么为什么要把一只母基金分成分级A和分级B两只子基金呢？
分级A和分级B两只基金的收益计算方法是不同的，分级A的收益计算方式是固定的利息。
比方说年初小A按照每份1元的价格买入1万份分级A，约定了5%的利息，小B以1元的价格买入了1万份分级B，基金管理人拿到了小A和小B合计2万元的资金。
在没有触发折算的情况下，年底的时候无论市场涨跌，小A都可以拿到500元的收益，小A拿走后500元后的剩余收益全部归小B。 如果年底的时候，这2万元的资金一共赚了1000元，那么小A分走500元，小B分走500元。如果赚了1500元，小A还是分走500元，小B分走1000元。
小A是不是不划算呢？不是的。
如果2万元资金的盈利只有200元，小A依旧要分走500元，缺口的300元从小B的净值里扣除，小A是赚的，小B是赔的。 如果2万元的基金亏损了500元，小A依旧拿走500元，这时候缺口就是1000元了，这1000元也从小B的净值里扣除，小A还是赚的，小B亏大了。
分级A和分级B的本质是，分级A的持有者将钱以固定的利率借给分级B的持有者，无论整体盈亏如何，分级A都要拿走利息，分级B则是在借钱炒股。业绩好的时候分级B的收益加倍，业绩不好的时候亏损也加倍，分级A则是旱涝保守，一直都是那么些利息。
上面例子中以年为计算单位是为了方便说明，实际上母基金、分级A、分级B的净值是每天更新的。母基金净值增加到一定程度的时候， 还会触发上折，分级B净值跌破一定程度时，会触发下折，此外，通常在每个会计年度的第一个工作日还要进行定折。（折算的细节后面谈）
母基金市场价与净值之间的套利
母基金可以在场内和场外申赎，场内的母基金可以通过券商的APP分拆成分级A和分级B。
分级A和分级B只能在场内交易，场内买入的1份分级A和1份分级B，可以通过券商的APP合并成2份母基金，然后在场内将合并的母基金卖出或者赎回。
场内买入和卖出的意思是按照市场价购买/转让，申购和赎回的意思是按照基金的净值认购/赎回。
基金的净值是基金的内在价值，二级市场上的转手价格可能高于价值也可能低于价值，价格与价值间的差距，是第一个套利空间。
如果市场价低于净值，那么可以在场内按照市场价买入，然后按照净值赎回，将差价赚到手。反之，如果市场价高于净值，可以在场内按照净值申购，然后按照市场价卖出，又赚到差价。
在市场价与净值之间套利的时候，需要考虑交易成本，分级母基金的赎回费用通常是7天内1.5%，7天以后0.5%，另外还有申购赎回、买卖时的手续费。 如果市场价与净值之间的差异，不足以覆盖交易成本，就没有套利的空间。
市场价与净值之间的套利，适用于所有可以在场内交易/申赎的基金，分级基金的母基金只是可以应用这种套利方法的众多基金中的一种。 这种套利方法相对简单，一旦有套利空间，资金会迅速涌上，将套利空间瞬间吃尽。除非遇到了特殊时刻，市场明显眼瞎，不然一般没有什么机会，或者顶多是蚊子肉，市场稍微一波动，反而要赔。
（分级A+分级B）与2份母基金之间的套利
在市场价与净值之间的套利中，分级基金要比其它场内基金复杂一些，因为2份母基金可以和1份分级A、1份分级B兑换，因此多出了一种差价：
（1份分级A + 1份分级B的市场价）和（2份母基金的市场价或市值）间的差价。
对于分级基金，除了在母基金的市场价与净值之间套利，还可以有以下几种套利方案：
场内买入分级A和分级B，合并成母基金，场内卖出，原理是： 分级A+分级B买入成本，低于2份母基金现价；
场内买入分级A和分级B，合并成母基金，场内赎回，原理是： 分级A+分级B买入成本，低于2份母基金净值；
场内买入2份母基金后，分拆成分级A和分级B，场内卖出，原理是：2份母基金买入成本，低于分级A+分级B现价；
场内申购2份母基金后，分拆成分级A和分级B，场内卖出，原理是：2份母基金申购成本，低于分级A+分级B现价；
注意分级A和分级B只能场内交易，不能申赎，能够申赎的只有母基金。
实际操作远比理论复杂
套利的原理很简单，实际操作要比理论复杂，除了要计算操作成本（申购费、赎回费、佣金），操作时机（什么时候可申购，什么时候可赎回，赎回期间净值会怎样变化），还要考虑流动性。
比如说，场内价格远远低于净值，按理说这时候可以在场内大量买入赎回，但实际情况可能是场内根本没有人卖，只是某人一时抽风低价卖了一点，导致市场价格远低于净值。 当你持现金入场，想要大量买入的时候，刚买了一点就把价格抬上去了，套利空间消失。
再比如说，场内价格远远高于净值，这时候你兴冲冲申购了大量的基金，想要场内高价卖出，结果场内根本没有人买，你刚卖了一点就把价格砸下去了，套利空间消失。
具体到分级基金，还要分别考虑母基金、分级A、分级B各自的流动性。
怎样折算？
想清楚了折算的操作方式，才能理解后面将要讲的折算带来的套利空间。折算的目的是将母基金、分级A、分级B的净值全部调整为1元。
先说定折，定折是定期折算的意思，每年一次。一般是在会计年度的第一个工作日进行，具体的折算日期要以基金公告为准。
定折可能是上折也可能是下折，如果定折时分级B的净值超过1元，按照上折操作，如果分级B的净值不足1元，按照下折操作。下面是一个按上折操作的例子：
假设小A持有的分级A净值是1.05元，小B持有的分级B净值是1.2元。
到了定折日，小A的1万份分级A的净值将被重置为1元，同时给小A发送500份净值为1元的母基金作为补充。 小B的1万份分级B的净值也被重置为1元，被发放2000份净值为1元的母基金作为补充。 假设小C持有1万份母基金，折算前母基金的净值为1.1元，折算后那么小C手里的1万份母基金将变成11000份净值为1的母基金。
注意折算前后，基金持有人持有的总净值是不变的，只是份额和每份的净值发生了变化。
然后说上折，上折的操作方法和上面的例子完全相同。 上折没有固定日期，它的触发条件是写在基金公告中的，通常是母基金净值增加到一定程度的时候（比方说1.5）触发上折，将所有基金的净值重置为1元。
最后是下折，下折触发条件和上折不同，折算方法也不同，通常是在分级B的净值不足0.25元的时候进行下折。下面是一个下折的例子：
假设小A持有分级A，净值为1.05，小B持有分级B，净值为0.25，小C持有母基金，净值为0.65，三个人都持有1万份。 下折时，先算小B的份额，小B的1万份分级B被兑换成2500份净值为1元的分级B。 因为分级A和分级B的总份额必须是相等的，小A的1万份分级A被兑换成2500份净值为1元的分级A，剩余的净值用8000份净值为1元的母基金补充。 小C的1万份母基金被兑换成6500份净值为1元的母基金。
特别注意，下折时，分级A的75%以上的净值被折算成了母基金，而母基金是可以直接按净值赎回的，分级A的持有者可以直接套现。
定折、上折、下折，操作的宗旨是：折算前后，持有人持有的总净值不变，折算前超过1元的净值或者超过折算后的分级B的份额的份额，用新的净值为1元的母基金补充，折算前净值不足1元不需要补充。
如果只是看净值，折算并没有造成任何影响，无非就是1拆2，或者2合1的数字游戏。但是，现实没有这么简单，因为市场价不等同于净值，持有基金和持有现金也是不同的概念。
折算时，市场价与净值的差异带来的套利空间
折算期间的套利，套的依然是市场价与净值的差距。这里以一个熊市的时候容易出现套利空间为例。
熊市的时候股票下跌，如果分级B跌破0.25元，这时候要触发下折。注意无论分级B跌的有多惨，分级A的净值始终是在1元以上的，利息永远是正的。 但是熊市的时候，吃利息的分级A的市场价有时候会非理性下跌，净值为1.05元，市场价可能只有0.8元，这里就有一个巨大的套利空间。
譬如说小A以0.8元净值申购了1万份净值为1.05元的分级A，成本为8000元。
分级B跌破0.25元触发下折，下折后，小A持有的2500份净值为1元的分级A和8000份净值为1元的母基金，总净值是10500元。
小A手中的8000份母基金可以立即赎回，到手8000元现金，剩下的2500份分级A可以继续持有，或者买入2500份分级B合并成5000份母基金赎回，到手5000元现金。
熊市时，分级B一路下行，2500份分级B的购买成本很可能低于2500元（只要不超过5000元就是赚的，因此可以净赚2500多元，一次下折操作，几天时间里获利30%以上。
即使不合并赎回，继续持有分级A吃利息也不亏，只是小部分资金被占用而已，75%的资金已经通过母基金赎回了。
可惜啊，当时我还不懂这个道理，忧伤。
原则上，只要分级A的市场价格低于净值，就可以买入分级A静等折算。上折是无风险的赚钱，如果熊市下折，风险是没能在母基金净值是1元的时候及时赎回，而母基金净值很快跌破1元。
下折套利是最诱人的，资金占用极少，迅速变现。 上折套利时资金可能会被锁在分级A中出不来，譬如说分级B的价格一路高涨，分级A的成本 + 买入分级B的成本 > 母基金的净值和市场价，这时候买入分级B合并赎回或者卖出是不划算的。
参考
