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负利率下的资产模型 _#F450

中国资本市场的所有问题，其实都可以归结为一句话：负利率下的资产模型。

一）价值

首先，我们澄清一下。什么是“价值”。

好比你有一家工厂吧，做塑料桶或者搪瓷碗。你这家工厂的全部机器，厂房，中间件，培训资料，加在一起簿记5000W。

一年的净利润，假设是400W。或者8%

那么，你这家企业的“价值”是多少呢。

价值就是5000W。随着急买或者急卖，略有波动。但基础摆在那里。

如果隔壁是你的同行，对方想收购你。你开价就是5000W。

谁不知根知底呀。你那些机器，那些原材料，那些客户，若从头维护一下，就是5000W的“重置成本”。

或者说，如果你这家厂被收购了。厂长拉走了核心团队，外出再开家新的，5000W能拷贝家一模一样新的。

所以你的价值就是5000W。略有起伏，那是小事。

二）升值

“上海实业”集团，据说十年内净资产增加了十倍。

其间，企业并没有特别出彩的商业表现。也没有明星企业级的领导人。

你如果撇开行业起伏，观察“工商业”作为一个整体，或者国资委下的总体表现，或者控股型大型多元化集团。

有一个现象是非常明显的。所有的企业，无论创新或者胜利，只要活着， 行业没被降维攻击 。

则企业永远是在增长的。增长的幅度，大约是14%

我们之前有一篇《 股市骗局（一）----- 增长 #2410 》讲的就是这个故事。

其背后的原因，是因为整个社会在“通货膨胀”。

原材料，人力，售价，一切以RMB计价的单元，都在以14%/年在贬值。

“工商业”实体只要存在，他就会以14%的速度增长。无论利润还是销售额。

以前吃个包子0.5元，现在吃个包子5元。

“新亚大包”业绩能不增长么。

三）无风险收益

好了，我们现在到了关键一步。存银行“无风险利率”是非常非常低的。大约仅有3%

今天的余额宝收益是多少。刚查了一下，哦是2.4550%

我们就按3%来说吧。整个中国银行业体系，能够提供给居民投资者的“无风险回报”就是3%

无论你戴着怎样的帽子“理财产品”，“货币基金”，“理财宝”，“日日盈”，只要你是无风险的。回报率就是3%

当然你也可以追求“更广阔的天空”。e租宝号称给到11%的回报，结果破产了。

中晋说只给8%，结果也破产了。

p2p无路可逃。

老百姓所能投资的金融市场，被称之为Mass Market。

只要你没有任何的“进入门槛”。马路上摆张桌子就能销售的理财产品，则你的性价比大致就是3%

好了现在问题来了，一家工厂企业 上市 ，他应该给你的回报是多少。

• 假如企业按照5000W的“价值”卖给你。投资者就可以获得14%的年增长回报。

• 如果投资者只要求3%的投资回报，工厂价值就不止25000W。

这就是在中国“资本市场”发生的事情。

在中国， 资产 呈现强烈的“供不应求”的状态。

目前，居民储蓄总额已超过了60万亿元。而市场上可供“投资”的资产非常少。

一家工厂，普遍只有几千万的规模。

一家上市公司，净资产也不过几亿。

全中国，也不过5000家上市公司。

在这样的情况下。二家做塑料铅桶的企业，贴紧邻的。

一家上市了，一家没上市。

没上市那家惊恐地发现，“上市”之后，企业“市值”惊人地由5000W爆到了5亿。

0.00001%的股份，就要卖50元/股。

二者估值差了十倍。

为什么呢。因为“A股投资者”是按照3%的资金成本，来计算50元/股的。

对于那些苦哈哈的山西县城投资者，他们是很容易忽悠的。因为他们的人生中，除了3%没有更高的投资标的。

这根本就是二个世界，二个人生。

中国的股市，从他诞生那天，就是充满泡沫的。几乎从1989年第一批“国企解困”上市，股市就是500%以上虚高。

研究中外股市对比的人，永远搞不清楚。为什么中国会有50倍，100倍，1000倍额市盈率。

其背后，是14%的通货膨胀，和3%的银行储蓄利率。

通常情况下，这种“困局”如何解开。

如果是完全的“市场经济”自由经济。按“ IPO则大涨 ”，如此巨大的套利空间，一定会刺激大量的企业拼命上市，增加供应，拉低价格，扯高回报。

而在中国，政府不喜欢“IPO开闸”。

政府希望维持着：IPO价格=5倍实际价值，希望维系着这样一个价格体系。

一方面，IPO的都是国企。政府的脸谱是卖方。

另一方面，“股民”已经形成了一个政治团体。股价大跌要闹的。

所以你看中国的股市历史，就是不停的“IPO停发”。

圈钱的多了，股票就大跌。

股票跌了，就停IPO，停配股，停融资。

每次股市摇摇欲坠，维持不了500%泡沫的时候，政府官员就会跳出来。IPO停发，中概股回归STOP。

一片韭菜地，养不起二辆割草机。

四）房地产市场的规律

京沪地产，也是一种“等值品”。

等值品的意义，就是他随着通货膨胀而上涨。不受科技进步，生产力换代而削弱。

京沪房产有着14%的内蕴升值速度。

那么问题来了，房子该卖多少钱。

一项内蕴价值每年+14%的资产，在3%的利率环境中，溢价 几倍 才合理？

这是一个问题。一个巨大的问题。

人们为什么对股市的“价值中枢”争论不休。到底是10倍市盈率，还是15倍，还是25倍市盈率合理。

这关键是对于利率，以及期望值的不同。

相同道理，楼市“泡沫”可以涨到什么程度。

我们认为，上海楼市的内在价值，可能也就5/3/2。

但在这个5万的基础上，还可以叠一个倍数X5上去，结果50000 X 5 = 250000元/平米。

为什么可以叠这个Ｘ5“泡沫倍数”呢。

因为你如果内环线卖40000元/平米的话，这个价格是实在的，夯实的。

于是，价值每年+14%的速度上涨。

而中国的平均投资环境，回报只有3%。

有+14%的资产，那么全中国的钱都要涌过来了。并把价钱抢高。

抢到大约250000元/平米，类似于一套租金5000的房子，售价20,000,000元！

这时候，即使你和我说“通货膨胀，物价飞涨”。

恐怕各位也味如鸡肋，兴趣索然吧。

• 回报率从14%滑向3%。

• 价格从40000元/平米滑向250000元/平米。

具体锚在哪个位置，这是混沌数学。非收敛级数，数学上计算十分麻烦。也没有唯一答案。

我们算不准，理工男可以自己去算。

五）负利率

房地产的内在价值是5/3/2。但他可以叠一个Ｘ5的“泡沫倍数”上去。

于是房价就变成了250000元/平米。

这个X5的原因，是14%的通货膨胀率，和3%的无风险定存。

也就是-11%的“负利率”。

如果没有-11%，哪怕仅仅是缩减一点，也就没有Ｘ5的倍数。

一说到“负利率”，一群屌丝顿时起劲了。这玩意书上教过呀。

负利率怎么办，加息呀。

既然房价是因为“负利率”搞出来，那央行加息呀。小川不能无作为呀。

屌丝的耐心向来急促。月薪8000的满脸青春痘，已经盘算着中秋节能不能住进汤臣一品了。

对不起，加息对于“负利率”没有任何影响。

你们之前学的《货币经济学》是错误的。几乎整本书都是毒教育。

加息对于负利率环境。一点影响也没有。

如果你有钻研精神，可以看看《中国急需减息》。 [1]

让我们设想一下，你是一家“贷款公司”CEO。

你从社会上吸取资金（p2p），然后放贷给要借钱的人。

• 假设你管理良好，经营有道。聪明地甄别出有实际业务的人，并获得到了高息回报。还没有坏账。

• 假设你管理混乱，经营昏庸。放出去的钱无数无数坏账，根本无法收回。

显然，这二种情况中。A才可以赚取大量利润。并进而给“储户”回报。他经营管理得越好，能“回馈”的储蓄利率也越高。

而对于B，他能给出的“利率”是非常低的。甚至为零。

对于银行业系统。其原理是一样的。

银行能够给予“储户”多少利率，关键在于银行放贷。能赚多少钱。

银行能否很专业地甄别出实际客户，能否发行高利率的产品（信用卡），能否控制坏账。银行业本身有没有挥霍腐败的高额行政成本。

如果这些回答都是“Good”的话，则银行岁末，才可以给予储户“很高”的储蓄回报。比3%高一点。

而相反的，如果中国银行业本身就是亏损。放出去的资金，有25%是坏账。铁公基连利息的利息的利息，都收不回来。

那么银行业，拿什么来支付你的3%“回报”呢。 [2]

“负利率”其实是银行业 效率 的指标。

如果说中国目前是-11%的负利率的话，那只能说明中国的银行业， 极度缺乏效率，极度腐败，极度监管无自由。

如果要改善“负利率”的话，那你就需要 银行业改革 。

而银行业改革，创新+反腐+确权，这些绝不是一朝一夕的事。积重难返。

• 银行要创新。丰富产品线，并增加对贷款客户业务的理解。

• 银行要确权。对铁公基说No，银行不是政府的提款机。

• 银行要反腐。每一亿坏账判一个死刑。

你只要看一下这个清单。就知道这事办不成。没有几十年艰苦卓绝的改革，根本改不好。

“加息”只需要行长一句话。但却是吗啡，根本不治病。

“银行内部改革”是几十年滴水穿石的事。但却是真正的做实事。

所以，“负利率”环境绝不可能改变。

改革没有捷径。

我押注改不成。

（[email protected]，2016年5月20日暮）

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[1] 《中国急需减息》天涯房观： http://bbs.tianya.cn/post-house-68521-1.shtml

天涯经济杂： http://bbs.tianya.cn/post-develop-123340-1.shtml

[2] 当银行业本身是亏损运作的情况下，“储蓄利率”就应该是 0 。中国央行规定 3% ，已属虚高。储户所拿到的利息，其实是央行以“坏账剥离”方式注入到银行系统中的。其结果就是央行印了新钞，触发了通货膨胀。

而央行如果“加息”到 5% ，就会触发 5% 的额外通胀。原理同理。